不只是數位黃金：Bitwise 模型看好比特幣成「主權債務違約保險」，潛在價值直衝 22.4 萬美元

在全球經濟面臨主權債務壓力日益升高的背景下，加密資產管理公司 Bitwise 歐洲分部發布了一份引人注目的研究報告。該報告指出，若比特幣（Bitcoin）能被廣泛採納為 G20 國家主權債務違約的投資組合保險，其理論「公允價值」可能達到驚人的 22.4 萬美元。然而，研究團隊也強調，這是一個「模型推導出的說明性數字，而非價格目標或預測」。

比特幣：主權債務違約交換（CDS）的潛力

這項 22.4 萬美元的估值，源自於分析師 Greg Foss 在 2021 年首次提出的一個理論框架。該框架將比特幣視為一種主權債務違約交換（Credit Default Swap, CDS）。由於比特幣網路沒有中央發行機構，且運作不受任何主權國家支持，Foss 模型將其定位為一種與主權債務不相關的避險工具，以應對主要國家可能發生的債務違約風險。

報告進一步解釋，這個 22.4 萬美元的公允價值，取決於 G20 國家加權平均的違約機率，以及這些被概念性保險的主權債券的市值。

全球主權債務市場壓力警訊

Bitwise 的報告特別指出，當前主權債券市場正承受巨大壓力。例如，日本 30 年期政府債券殖利率已創下歷史新高，而 10 年期日本公債（JGB）殖利率也處於數十年來的最高點。國際貨幣基金組織（IMF）和經濟合作暨發展組織（OECD）也發出警告，預計今年各國政府和企業將從債券市場借貸 29 兆美元，比 2024 年高出 17%。IMF 更形容市場變得「不那麼寬容」，投資者對主權借貸能力的極限提出越來越多的質疑。

Bitwise 特別點名日本公債市場的脆弱性，指出其約 7.5 兆美元的規模是全球第二大主權債券市場。此外，日本投資者持有約 1.2 兆美元的美國國債，且日本的債務對 GDP 比率高達約 230%。報告還提到，衡量主權風險溢價的 10 年期交換利差，在主要主權債券中已達到 2011-2012 年歐洲債務危機以來的最高水平。

比特幣的短期逆風與潛在利好

儘管長期潛力看好，Bitwise 報告也點出了比特幣面臨的一些短期逆風。全球債券殖利率上升，使得 MicroStrategy（MSTR）的 STRC 永續優先股股息對投資者吸引力下降，導致 STRC 近期交易價格低於票面價值。根據 Bitwise 的統計，截至 2026 年，MicroStrategy 透過全球財資公司和比特幣 ETPs 進行的購買，約佔機構比特幣需求的約三分之二，這意味著 STRC 資金累積的停滯可能會嚴重影響比特幣的資金流入。

然而，報告也勾勒出比特幣的潛在利好情境。若新任聯準會主席 Kevin Warsh 在通膨上升之際暫停升息，可能導致實質殖利率下降，這在歷史上被視為比特幣的利好因素。此外，若主權債券市場出現「投降式」拋售，迫使中央銀行介入以維護金融穩定，這將進一步驗證比特幣作為去中心化避險工具，對抗主權交易對手風險的關鍵作用。

估值差異：比特幣與傳統科技股

在估值方面，Bitwise 報告指出比特幣與美國大型科技股之間存在極端分歧。比特幣的市值對已實現價值比率（market-value-to-realized-value ratio）目前處於其歷史分佈的下半區，僅有 36% 的歷史讀數低於當前水平。相較之下，那斯達克 100 指數的股價淨值比（price-to-book ratio）則創下歷史新高，99% 的歷史讀數都低於當前水平。

截至週三，比特幣交易價格約為 66,300 美元，本週稍早曾從 71,000 美元以上下滑。這份報告不僅提供了一個衡量比特幣潛在價值的理論框架，更在當前全球經濟不確定性日益增加的時刻，為投資者重新思考比特幣在多元化投資組合中的角色提供了新的視角。